下一个" LABUBU "在哪？
「核心提示」
潮玩赛道的下一个" LABUBU "，究竟会诞生在哪里？
9 月 26 日，名创优品旗下潮玩品牌 TOP TOY 向港交所递出首份招股书，正式启动 IPO 进程。作为一个成立仅五年的品牌，TOP TOY 距离创始人叶国富在 2022 年提出的"三年内实现单独上市"的目标，已然一步之遥。
其实市场对此早有预期。今年 6 月，名创优品公开回应了 TOP TOY 上市传闻，称正对该业务拆分上市可能性进行初步评估；7 月，TOP TOY 完成约 4.27 亿元人民币的 A 轮融资。种种迹象表明，公司正在全力押注潮玩这一高速成长的赛道。
近年来，潮玩市场持续升温，泡泡玛特已经在港股市场创造了上市神话，后有 52TOYS、布鲁可等品牌争相突围，TOP TOY 的加入将让这场资本角逐变得更具看点。一方面，背靠名创优品，又抓住了情绪经济带来的消费红利，TOP TOY 的上市似乎水到渠成；另一方面，面对泡泡玛特的断层式领先，同类品牌都面临自有 IP 的严峻考验。
作为后起之秀，TOP TOY 能否打造出属于自己的" LABUBU "？
TOP TOY 的"速成"与隐忧
今年以来，国内潮玩品牌争相加速资本化步伐。被称为"中国版乐高"的布鲁可 1 月登陆港交所，首日股价大涨 40.85%。52TOYS 紧随其后，5 月向港交所递交招股书，背后有万达电影斥资 1.44 亿元的跨界押注。
这场赴港上市潮中，TOP TOY 只能算是后起之秀。
2020 年，泡泡玛特成功上市，名创优品正面临连续两年的亏损。压力之下，叶国富决定入局潮玩赛道，并在泡泡玛特上市的第二天，开出 TOP TOY 的首家门店。
虽然起步比泡泡玛特晚了整整十年，但 TOPTOY 却在五年内完成了从品牌创立到冲击港股的跨越式成长，GMV 也突破了 10 亿元。这份"速成成绩单"的背后，离不开叶国富对潮玩赛道的精准判断和果断布局。
TOPTOY 的入局时间虽然不是最早，却恰逢其时。彼时，泡泡玛特凭借 MOLLY 等爆款 IP 验证了情绪经济下潮玩产品的强大变现能力。据弗若斯特沙利文的数据，中国潮玩行业前五大零售商市场份额合计达 20.7%，分散的格局为后来者创造了突围空间。
而 TOP TOY 捕捉到这一趋势，迅速以"潮玩集合店"定位切入市场。
招股书数据显示，TOP TOY 在短时间内实现了营收的三连跳：2022 年至 2024 年，从 6.79 亿元增至 19.09 亿元，复合年增长率高达 67.7%。2025 年上半年收入 13.6 亿元超过 2022 年全年。
盈利能力也在持续改善，2022 年公司还处于亏损状态，2023 年实现扭亏为盈。2024 年净利润进一步增长至 2.94 亿元。毛利率从 2022 年的 19.9% 提升至 2024 年的 32.7%，说明其产品溢价能力也在显著提升。此外，门店数也从 2022 年的 117 家增长到 293 家。
这样的增长速度，离不开母公司名创优品的"输血"。作为控股股东，名创优品持有 TOP TOY 约 86.9% 的股份，其遍布全球的 7780 家门店为 TOP TOY 打下坚实的渠道基础。
目前，名创优品是 TOPTOY 最大的渠道供应商，2022 年到 2024 年，TOP TOY 通过该渠道的销售收入分别为 2.49 亿元、7.81 亿元、9.23 亿元，收入占比均超过 35%，2023 年更是高达 53.5%。
这种"大树底下好乘凉"的优势，让 TOP TOY 省去了从零搭建渠道的成本，得以快速抢占市场份额。
但过度依赖也埋下了隐患。截至 2025 年上半年，TOP TOY 仍有 45.5% 的收入来自名创优品体系，这种依附关系让其难以摆脱母公司的品牌烙印，同时也存在单飞后，能否独立发展的市场质疑。
为什么自有 IP 成了潮玩的分水岭？
走进 TOP TOY 的门店，消费者能看到三丽鸥、迪士尼、蜡笔小新等众多知名 IP 的产品，从库洛米拼装模型到迪士尼搪胶毛绒，丰富度堪称"潮玩超市"。这种集合店模式一度成为 TOP TOY 的核心竞争力。
早期，TOP TOY 正是凭借"潮玩集合店"策略在市场站稳脚跟。然而，潮玩行业的不断发展，却在反复印证另一个成功逻辑：渠道优势只能带来短期增长，自营 IP 才能创造长期价值。
泡泡玛特的断层领先正在成为这个逻辑的最佳佐证。尽管 TOPTOY 发展迅速，但在收入规模、增长质量与盈利能力方面，与泡泡玛特仍有较大差距。
2024 年，TOP TOY 营收 19.09 亿元，而同期泡泡玛特营收高达 130.38 亿元，2025 年上半年，泡泡玛特单季营收飙升至 138.8 亿元，相当于 TOP TOY 同期收入的 10 倍以上。
盈利能力的差距更加明显。2025 年上半年，泡泡玛特毛利率高达 70.3%，是同期 TOP TOY 的两倍之多。
泡泡玛特的断层式领先，本质上是自营 IP 矩阵的胜利—— LABUBU、MOLLY 等爆款 IP 不仅带来稳定的复购，更凭借 IP 溢价构建起品牌护城河，带来一次次销量神话。
相比之下，TOP TOY 的集合店经营模式决定了其利润更多依赖"赚中间差"。在 IP 结构上，TOP TOY 形成了"自有 IP+ 授权 IP+ 他牌 IP "的协同矩阵。虽然目前自研产品占比高达 50%，但 2024 年，授权 IP 产品收入达 8.89 亿元，占比接近一半，2025 年上半年，52.8% 的收入仍来自外采 IP。
高比例的授权 IP 拉高了品牌的授权成本，为保障"产品丰富度"，TOPTOY 需额外支付逐年增加的 IP 授权费用。2024 年及 2025 年上半年，相关授权费分别高达 3278 万元和 1971.1 万元。
与此同时，外部授权带来的风险也不容忽视。2024 年，三丽鸥、迪士尼等顶级 IP 的前五大收入占比达 40%，其中"三丽鸥" IP 于 2028 年 9 月到期，"迪士尼" IP 于 2026 年 12 月到期。如果授权终止，不仅会造成产品下架和收入损失，更会触及到用户忠诚度问题。
叶国富也意识到自营 IP 的重要性，2025 年 8 月的名创优品业绩会上，他提到"国际 IP+ 自有 IP "的并行驱动。目前，TOPTOY 有 17 个自有 IP 及 43 个授权 IP。但与泡泡玛特一系列具有影响力的自有 IP 相比，TOP TOY 自有 IP 的知名度和体量仍显单薄。2024 年，自有 IP 带来的收入仅为 680 万元，2025 年上半年也仅为 610 万元，与授权 IP 收入相比相距甚远。
如何在海外突围？
尽管营收规模逐渐扩大，但 TOP TOY 的门店扩张步伐明显放缓。2025 年上半年，公司仅新增 17 家门店，远低于 2024 年全年新增的 128 家。面对国内增速的放缓，TOP TOY 开始将增长希望寄托于海外市场。
今年 3 月，TOP TOY 正式宣布全球化战略升级，提出未来五年，海外销售占比要超过 50%，并计划覆盖全球 100 个国家的核心商圈，开设 1000 家门店。
与泡泡玛特的路径相似，TOPTOY 也将东南亚作为海外第一站。2024 年至今，TOP TOY 已先后进入印度尼西亚、泰国、马来西亚、日本等市场。其中，泰国和马来西亚门店开业当月即实现盈利，三四个月就收回成本，月均流水达到百万元左右。
从营收上来看，海外扩张也取得了初步成效。2022 年和 2023 年，TOP TOY 的营收几乎全部依赖国内市场。近两年，海外收入从 2024 年的 1181 万元增长至 2025 年上半年的 5248 万元，占比从 0.6% 提升至 3.9%，虽然占比仍然较低，但已经处于增长之中。招股书提到，TOP TOY 计划将海外业务进一步拓展到东亚、北美及南美等地区。
但相比海外扩张初见成效，TOP TOY 依然面临强劲对手。泡泡玛特早已率先布局海外市场，不仅在 IP 和品牌认知度上建立起优势，也在运营策略上实现本地化，覆盖更大半径的国际消费群体。
2024 年，泡泡玛特海外市场收入达 50.7 亿元，东南亚地区营收同比暴增 619.1%，达到 24 亿元；海外收入占总体的近四成。相比之下，TOP TOY 海外收入的体量和增速尚显逊色。
更为关键的是，IP 依然决定潮玩品牌在海外市场的竞争力。不论是在国内还是出海，泡泡玛特的成功都依赖于 LABUBU、Crybaby 等自有 IP 的强大号召力，并通过本地化营销、打造区域专属 IP、携手本土 KOL、举办潮玩展等方式深化市场渗透。
而TOP TOY 海外业务仍处于"铺货"阶段，产品以授权 IP 为主，本地化程度有限，品牌认知度和用户粘性尚未形成。过度依赖三丽鸥等第三方 IP，也使 TOP TOY 在全球化道路上面临较大挑战。
其实，TOP TOY 的困境折射出潮玩行业的竞争本质——自有 IP 的打造与运营决定了企业的天花板。不论最初的定位是"集合店"还是"运营商"，来到这一阶段，如果不发力自营 IP，都可能面临营收困局。
以 52TOYS 为例，2024 年自有 IP 收入占比仅 24.5%，授权 IP 贡献超六成，全年营收也仅为 6.3 亿元。而泡泡玛特 2024 年仅 THE MONSTERS 这一系列 IP 的营收就突破 30 亿。显然，潮玩行业的竞争已经从产品设计、渠道扩张，升级为 IP 生态、全球布局的全方位比拼。
尽管潮玩赛道仍存质疑，行业前景却充满想象空间。弗若斯特沙利文预计，2025 年中国潮玩市场规模将达 825 亿元，并在 2030 年增长至 2133 亿元，复合年增长率为 20.9%。
随着 TOP TOY、52TOYS 等品牌纷纷提速上市进程，资本市场更加看好那些能够不断孵化优质 IP、具备国际影响力的企业。对于所有玩家而言，只有找到属于自己的" LABUBU "，才可能走的更远。
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